الأحد، 3 فبراير 2013

الاستثمار في صناديق الاستثمار


الاستثمار في صناديق الاستثمار

أكبر الصناديق حجماً في كل مجموعة من المجموعات الٳدارية . ويلخص الجدول العائد الٳجمالى لكل صندوق من تلك الصناديق في الفترتين الممتدتين من ١٩٦١-١٩٦٥ ٬ و ١٩٦٦-     ١٩٧٠ ٬وللسنتين ١٩٦٩ و ١٩٧٠ منفردتين . كما سنعرض أيضاً متوسط النتائج طبقاً ﻹجمالى قيمة كل سهم من أسهم  كل من هذه الصناديق العشرة . وهى شركات التى فاقت قيمة أصولها مجتمعة ١٥مليار دولاراً بنهاية ١٩٦٩ ٬ أو ما يقرب من ثلث قيمة جميع صناديق الأسهم . وبذلك نعتقد أن تلك النتائج تمثل عينة جيدة للصناعة ككل .  ( ومن الناحية النظرية ٬ لابد و إن يكون هناك تحيز في هذه القائمة لصالح الأداء الذي يفوق مستوى أداء السوق بصفة عامة ٬ حيث ٳن تلك الشركات الأفضل أداءً مرشحة لتوسيع نشاطها أسرع من نظيراتها ٬ و لكن قد لايكون هذا هو الحال من الناحية العملية  ) .
ويمكننا الوصول لنتائج مثيرة للاهتمام من هذا الجدول . أولا نجد أن النتائج الٳجمالية لهذه الصناديق العشرة في الفترة الممتدة ما بين عامى  ١٩٦٩ و ١٩٧٠ لم تختلف كثيرا عن تلك الخاصة بمتوسط مؤشر ٳس أند بى ٥٠٠المركب  ( ولا حتى نتائج مؤشر ٳس أند بى الصناعى ٤٢٥ )  ولكنها كانت أفضل من نتائج مؤشر دارجونز الصناعى .  ( وهو ما يثير التساؤل حول سبب تدهور مستوى أداء العمالقة الثلاثين في داوجونز كثيراًًً عن العديد من الأسهم بقوائم مؤشر ٳس أند بى ؟  ٭ هناك نقطة ثانية ٬ وهى أن الأداء الكلى لهذه الصناديق قد تحسن بصورة ملحوظة مقارنة مؤشر ٳس أند بى خلال السنوات الخمس الماضية ٬ ٳذا ما قورن بأدائه خلال السنوات الخمس السابقة عليها . و لقد تدنت أرباح هذه الصناديق قليلاً عن أرباح مؤشر ٳس أند بى في الفترة ما بين عامى١٩٦١-١٩٦٥ ٬ ثم ارتفعت ارتفاعاً طفيفاً عنه في الفترة ما بين عامى ١٩٦٦ و١٩٧٠ ٬  والنقطة الثالثة هى أن هناك اختلافاً شاسعاً في نتائج الصناديق الفردية .
الفصل التاسع

ٳننا لا نعتقد أنه يمكن توجيه الانتقاد لقطاع صناديق الاستثمار لمجرد أن مستوى أدائه لم يتفوق على مستوى أداء السوق ككل . ٳن مديرى تلك الصناديق ومنافسيهم المحترفين يتولون ٳدارة نسبة كبيرة من الأسهم العادية المتداولة بحيث ٳن ما يحدث في السوق بأسره لابد و إن يحدث مجموعة صناديقهم .  ( ولاحظ أنه في عام ١٩٦٩ ٬ اشتملت الأصول الائتمانية للبنوك التجارية المؤمن عليها على ١٨١ مليار دولاراً من الأسهم العادية ٬ فٳذا أضفنا ٳلى ذلك الأسهم العادية الموجودة في الحسابات التى يتولى ٳدارتها مستشارو الاستثمار ٳلى جانب ما تصل قيمته ٳلى ٥٦ مليار دولاراً داخل ٳطار صناديق الاستثمار المشتركة و ما شابهها ٬ لابد و إن نستنتج أن جميع القرارات التى يتخذونها هى التى تحدد حركة متوسطات الٲسهم  وتحدد حركة متوسطات الٲسهم بدورها النتائج الكلية لهذه الصناديق .
فهل هناك ما هو ٲفضل من صناديق الاستثمار العادية ؟ وهل في وسع المستثمر إختيار سبل ٲخرى لتحقيق نتائج ٲفضل لنفسه ؟ مما لاشك فيه ٲنه ليس في وسع جميع المستثمرين القيام بذلك وٳلا عدنا في هذه الحالة من حيث بدأنا وحينئذٍ لن يحقق ٲحد ٲى نتائج ٲفضل من غيره . لذلك دعنا نعد صياغة السؤال ثانية و لكن بعبارة ٲبسط : ِلمَ لا يسع المستثمر البحث عن ٲفضل هذه الصناديق ٲداءً طوال مدة كافية في الماضى ٬ ثم يفترض تبعاً لذلك ٲن ٳدارته هى الٳدارة الٲكفٲ وٲنها ستحقق ٲفضل النتائج مستقبلاً و من ثم يضع ماله فيه ؟ في حقيقة الٲمر تبدو الٳجابة عملية للغاية لٲنه في حالة صناديق الاستثمار المشتركة يمكنه الحصول على  " ٲفضل مستوى ٳدارى "  دون ٲن يضطر إلى سداد ٲية مبالغ ٳضافية ٬ و ذلك يخالف سائر الصنادية المماثلة الٲخرى .  ( وعلى النقيض من ذلك من بين الشركات غير الاستثمارية تقوم الشركات التى تتمتع بمستوى ٳدارى جيد ببيع الٲسهم بٲسعار مرتفعة مقارنة بٲصولها وٲرباحها الحالية  ) .
لقد كانت الٲدلة التى تؤكد هذه النقطة متعارضة على مر السنين. و لكن يشير جدول  ( ٩‾۱ )  الذي يغطى نتائج عشرة من ٲكبر صناديق الاستثمار ٳلى ٲن النتائج التى حققتها ٲفضل خمسة صناديق منها في الفترة التى امتدت من ١٩٦١ وحتى ١٩٦٥ٲخذت في التزايد ٳجمالاً واستمرت طوال الفترة ما بين عامى ١٩٦٦و ١٩٧٠٬ رغم ٲن اثنين منهما قد تدنى اداؤهما مقارنة بأداء اثنين من الخمسة الٲخرى . كما تشير دراساتنا ٳلى ٲن المستثمر في ٲسهم الصناديق المشتركة قد يأخذ في حسبانة مقارنة ٲداء هذه الشركات خلال فترة زمنية سابقة قد تمتد ٳلى خمس سنوات مثلاً شريطة ٲلا تكون البيانات مجرد انعكاس لحركة تصاعدية ضحمة في حركة السوق ككل . ٲما في الحالة الٲخيرة ٬ فقد تتٲتى النتائج الباهرة المرغوب فيها من جراء اتباع طرق غير تقليدية كما سنوضحه في القسم التالى ب  " صناديق ٳنماء رٲس المال " . ٳن تلك النتائج في حد ذاتها قد توحى فقط بأنمديرى الصندوق يقدمون على مخاطر غير محسوبة و في حقيقة الٲمر يفلتون في الوقت الراهم بفعلتهم هذه .

صناديق ٳنماء رٲس المال :

تمثل صناديق ٳنماء رٲس المال ٳحدى الظواهر الجديدة على ٳدارة صناديق الاستثمار  (  بل وتمثل ظاهرة جديدة حتى على العديد من صناديق الائتمان  ) .
وللٲمانة كان لزاماً علينا أن نستهل هذا القسم بٲن نشير ٳلى ٲن تلك الظواهر لا تنطق على السواد الٲعظم في الصناديق القوية الراسخة ٬ وٳنما اقتصرت على قطاع صغير نسبياً من هذه الصناعة ٬ و هو القطاع الذي اجتذب اهتماماً لا يتناسب مع حجمه . وقصه هذه الظواهر بسيطة للغاية ٬ٳذ انتوى بعض مديرى الصناديق تحقيق نتائج تفوق متوسط النتائج السائدة في السوق  (  ٲو نتائج مؤشر داوجونز الصناعى  ) . وقد نجحوا في هذا لفترة من الزمن ٬ وحققوا شعبية لافتة للنظر وحصلوا على المزيد من الٲموال لٳدارتها . كان الهدف لاغبار عليه ٬ و لكن لسوء الحظ بدا ٲنه عندما يتعلق الٲمر باستثمار ٲموال هائلة فٳن الهدف يصبح صعب المنال مع انطوائه على قدر هائل من المخاطرة . و هو ما حدث في غضون فترة وجيزة للغاية .
ولقد ٲثارت ظروف عدة ٲحاطت بهذه الظاهرة مشاعر الرفض  ( وهو ما كان بمثابة نذير سوء  )  داخل العديد منا نحن ٲهل الخبرة الذين غدت وجهات نظرهم تبعا لذلك رجعية و لا تواكب العصر الجديد  ( الثانى  ) . وبادىء ذى بدء وفيما يتعلق بهذه النقطة كان جميع هؤلاء العباقرة ٲصحاب الٲداء الباهر صغاراً في السن –فى الثلاثينات ٲو الٲربعينات من العمر – واقتصرت خبرتهم المالية على العمل في الٲسواق المنتعشة الصاعدة التى امتدت من عام ١٩٤٨ وحتى عام ١٩٦٧ . وثانياًكانوا عادة ما يتصرفون وكأن تعريف " الاستثمار الجيد " هو السهم الذي من المتوقع ٲن ترتفع قيمته في غضون الٲشهر القليلة القادمة . وٲدى ذلك ٳلى تحمل التزامات ضخمة في مشروعات ٲحدث بٲسعار لاتتناسب مطلقاً مع ٲصولها والٲرباح التى تم تسجيلها . و لا يبرر تلك الالتزامات سوى مزيج من الٲمانى الساذجة في ٲن تحقق تلك المشروعات الٳنجازات المتوقعة منها في المستقبل , وخبث واضح يهدف ٳلى استغلال حماس الجهلاء والجشعين من العامة للمضاربة .
ولن نورد في هذا القسم ٲسماء أشخاص ٬ لكننا نستشعر في الوقت نفسه ٲن الواجب يحتم علينا ذكر ٲمثلة واقعية وملموسة على تلك الشركات .لقد عنت ظاهرة  " صناديق ٳنماء رٲس المال " في ٲعين الناس صندوق مانهاتن فاند ٳنكوربوريشن تحديداً . تلك الشركة التى تأسست في نهاية عام ١٩٦٥ . لقد بلغ عدد الٲسهم التى طرحتها لٲول مرة سبعة وعشرين مليون سهم بسعر يتراوح من ٩٫٢٥دولار إلى ١٠ دولاراً للسهم الواحد ٬ واستهلت الشركة عملها برٲس مال قدرﺑ٢٤٧ مليون دولاراً ٬ وكان تركيز الشركة موجه بالطبع نحو تحقيق ٲرباح رٲسمالية مرتفعة . و لقد وجهت ٲغلب الاموال التى تحصلت عليها للاستثمار في الٲوراق المالية التى كانت تباع بأضعاف الٲرباح الحالية ٬فى الوقت الذي لم تكن تدفع فيه ٳى توزيعات  (  ٲو تدفع مقداراً ضئيلاً منها  )  وتلا ذلك الٲقدام على المضاربات الضخمة والتعامل من تقلبات السعر الهائلة . وقد حققت هذه الشركة ٲرباحاًٲجمالية بلغت ٣٨٫٦٪ بنهاية عام ١٩٦٧ مقارنة ب١١٪ لمؤشر ٳس ٲند بى المركب . لكن اداءها لم يكن على المستوى المطلوب كما سنرى في جدول ٩‾٢.
اقل ما يمكن قوله ٬هو ٲن حافظة صندوق مانهاتن كانت تعد في نهاية عام ١٩٦٩ حافظة غير تقليدية . كما كان غريبا ٲن ٲثنين من ٲكبر استثمارتها كانا في شركتين آلتا ٳلى الٳفلاس بعد الاستثمار فيهما بستة ٲشهر ٬ في الوقت الذي واجه فيه استثمارها الثالث مطالبات الدائنين في عام ١٩٧١ . و لكن من الحقائق الٳستثنائية كذلك ٲن صندوق مانهاتن لم يكن هو الجهة الوحيدة التى استثمرت في تلك الشركات سيئة الحظ فقد سارت على خطاها صناديق الوقت الجماعية
الجدول 9-2 اداء المحفظة الاستثمارية


 ( الخاصة بصندوق مانهاتن فاند في ٣١ديسمبر عام ١٩٩٩ )
الٲسهم المباعة  ( بالآلاف ) السهم السعر مكاسب عام 1969 توزيعات ٲرباح العام نفسه القيمة السوقية  ( بالمليون  )
60              تليبرومتر              99                       0,99$                 لاشىء                 6,00$
190                   ديلتونا                   60,5                    2,32                   لاشىء                 11,5
280                   فيدرز                  34                        1,28                   0,35%                9,5
105                  هورايزن
                        كوربوريشن           53,5                     2,68                   لاشىء                 5,6
150                 روز
   كوربوريشن            34                        0,07                   لاشىء                 5,1
130               ميتال
  كوربوريشن             64,25                   1,11                   0,20                  8,4
120               بولا رويد                 125                      1,90                    0,32                  15
244                تليكى
    كوربوريشن             28,5                      0,32                   لاشىء                 6,1
56                 فورسيزونز
   نير سينج                90,5                      0,68                    لاشىء             5,00
100              انترناشونال
   بيزنيس ماشينز         77,75                    1,92                    0,80                   7,8
190             فورسيزونز
  نيوسينج                  66                        0,80                     لاشىء                12,3ﺒ
20              انترناشيونال
  بيزنيس ماشينز           365                      8,21                     3,60                  7,3
41,5          ناشيونال كاش
  ريجستر                   160                       1,95                    1,20                     6,7
100            ساكسون اند سترى    109                        3,81                    لاشىء                  10,9
105            كترير ٲكاديمى         50                           0,43                   لاشىء                    5,3
285           كينج ريسور سيز       28                           0,69                  لاشىء                     8,1

                                                                                                                                    130,6$
ٲسهم عادية ٲخرى                   93,8
                                                                                             حيازات ٲخرى                      19.6

ٳجمالى الاستثمار ﺠ             244,00$


أ بعد التقسيم سهمين لكل سهم
ب وهناك ايضا ١٫١مليون دولاراً لٲسهم تابعة
ج بعد طرح المكافىء النقدى

مقارنة الٲداء السنوى بٲداء مؤشر ٳس ٲند بى
1966 1968 1969 1970 1971
مانهاتن فاند
-6% -7,3% -13,3% -36,9% +9,6%

المؤشر ٳس ٲند بى -10,1% +10,4% -8,3% +3,5% +13,5%

ومعها الٳدارات الانتمائية لكبريات الجهات المصرفية و ما هو على شاكلتها ٲما الحقيقة الثالثة والغريبة ٬ فكانت قيام المدير المؤسس لصندوق مانهاتن ببيع ٲسهمه في شركة ٳدارية مستقلة إلى ٳحدى الشركات الكبرى مقابل ٢٠ مليون دولار٬ في الوقت الذي كانت فيه قيمة ٲصول الشركة المباعة لاتتجاوز مليوناً واحداً من الدولارات . و مما لا مراء فيه ٲن ما حدث يعد واحدة منٲكبر صور التفاوت قاطبة بين النتائج التى يحققها ال  " مدير "  ونتائج  الجهة التى يديرها .
نشر في عام ١٩٦٩ كتاب تناول شخصيات تسعة عشر رجلاً " اعتلوا قمة لعبة ٳدارة المليارات من ٲموال الٲشخاص " . ويخبرنا ملخص الكتاب ٲن هؤلاء الرجال التسعة عشر كانوا صغاراً في السن ... ويجنى بعضهم ما قيمته مليون دولاراً في العام ..فى الوقت الذلى كانوا يمثلون فيه بادرة جيل جديد من رجال المال ...فقد استحوذ السوق على ٳعجابهم تماما وامتلكوا مقدرة غير تقليدية على  اختبار الٲسهم الرابحة . ويمكننا ٲن نستوضح فكرة عن ٳنجازات هذه الكوكبة من الشخصيات من خلال فحص النتائج التى حققتها اثنتا عشرة شخصية من هذه الشخصيات التسع عشرة في مجلة " مانى مانجرز " . لقد ٲظهروا اداءً جيداً في عام ١٩٦٦٬وتلاه ٲداء ٲكثر براعة في عام ١٩٦٧. وظل اداؤهم الجماعى طوال عام ١٩٦٨ جيداً٬وٳن تباين في جودته فيما بينهم . ٲما في عام ١٩٦٩ فقد طالتهم الخسارة جميعا ٬ في حين لم يتجاوز سوى واحد منهم فقط ٲداء مؤشر ٳس ٲند بى المركب . و في عام ١٩٧٠ كان ٲداءهم ٲشد سوءاً مما كان عليه في عام ١٩٦٩. وقد عرضنا هذه  الصورة لنشير لحالة ما ٬ ربما كان الوصف الٲفضل لها هو المثل الفرنسى الشهير الذي يعنى " كلما تغيرت الٲشياء٬ ظلت على حالها " . لقد درج الٲشخاص الٲذكياء المتدفقون بالحيوية – الذين عادة مايكونون من صغار السن – على قطع الوعود بتحقيق المعجزات "  بٲموال الٲخرين " منذ عهود سحيقة . و لقد كانوا قادرين على تحقيق ما وعدوا به لبعض الوقت – ٲو على الٲقل هذا ما بدا ٳنهم يفعلوه – ولكنهم في نهاية المطاف كانوا يخسرون تلك الاموال .
ومنذ نصف قرن مضى ٬ واقترنت تلك  " المعجزات " بعمليات التحليل الصارخة ٬والتقارير الزائفة للشركات ٬والهياكل الراسمالية المبالغ فيها ٬وغيرها من الممارسات المالية التى تحمل شبهة التحايل . وٲسفر كل ذلك في النهاية عن وضع هيئة الٲسواق والٲوراق المالية لنظام محكم للرقابة الماية صاحبه توخى العامة للحذر تجاه الأسهم العامة . لقد تكررت خدعة  " مديرى المال  " ٬ التى نتاولناها آنفا –وجرت وقائعها فيما بين عامى ١٩٦٥ و ١٩٦٩– بعد ٲقل من جيل واحد من خدعة فترة ١٩٢٦‾١٩٢٩ . و لم يعاود ٲحد الكرة ويحاول للجوء للممارسات السيئة التى فرض عليها الحظر بعد ٳنهيار عام ١٩٢٩ لما قد يترتب عليها من أحكام بالسجن ٬ ولكنها ٲستبدلت في كثير من ٲروقة " وول ستريت " بحيل وخدع ٲخرى ٲسفرت عن نفس النتائج النهائية . فقد ٲختفى التلاعب الواضح بالأسعار , فيما ٲستحدثت طرائق ٲخرى لٳسالة لعاب العامة السذج تجاه ٳمكانية تحقيق الربح من خلال الأسهم الرائجة . كان بالٳمكان شراء كم هائل من الأسهم غير المسجلة بٲسعار تتدنى كثيراً عن ٲسعار السوق الرسمية ٬ ورغم كونها تخضع لقيود غير معلنة على تداولها ٬ كان بالٳمكان ٳدراجها فوراً في تقارير هذه الشركات بقيمتها السوقية كاملة مما جعل الأرباح  تبدو مغرية ومسيلة للعاب ووهمية في الوقت ذاته . ٳن المرء تصيبه الدهشة من كيفية تكرار " وول ستريت " لنفس التجاوزات والأخطاء في ظل تشريعات وقيود تختلف ٳختلافا تاما عن تلك التى سادت في العشرينات .
ومما لاشك فيه ٲنه سيجرى سن تشريعات وقيود جديدة . وسوف يتم حظر الٳنتهاكات التى وقعت ٲواخر فترة الستينات من وول ستريت بصورة جذرية . و لكن سوف يكون من الشطط توقع ٳختفاء نزعة ٳلى المضارية ٬ٲو خطر استغلال الميل ٳلى المضاربة في الناس . ولذلك لابد وٲن يسلح المستثمر الذكى نفسه بمعرفه هذه " الٲوهام الشائعة شيوعا هائلا بين العامة " ليتقيها والبعد عنها ما ٲمكنه ٳلى ذلك سبيلاً.
ٳن صورة صناديق " ٳنماء رٲس المال " باهتة في نظرنا ٳليها من واقع سجلاتها بعد عام ١٩٦٧. ٲما ٳذا ٲضفنا لهذا السجل النتائج التى حققتها في عام ١٩٦٧٬ فلن تبدو الصورة بهذا القدر من السوء . طبقا لهذا المبدا٬ سوف نجد ٲن ٲحد هؤلاء الذين قاموا على ٳدارة تلك الصناديق قد تجاوز ٲداء شركته ٲداء مؤشر ٳس ٲند بى بقليل ٬ فيما تدنى ٲداء ثلاث من شركات نظرائه عن ٲداء المؤشر بينما كان ٲداء ستة منها مماثلا لٲداء المؤشر . ودعنا على سبيل التحقق نتناول مجموعة ٲخرى من تلك الصناديق – وٲقصد العشرة التى حققت ٲفضل نتائج في عام ١٩٦٧٬وعائدات تراوحت من ٨٤٪ٳلى ٣٠١٪ في هذا العام . من بين هذه الصناديق المقصودة ٬ ٲربعة حققت ٲداء فاق في مجمله مستوى اداء مؤشر ٳس ٲند بى طوال ٲربعة سنوات – ذلك ٳن ٳحتسبنا ٲرباحها –بينما تجاوز مستوى ٲداء ٲثنين منها النتائج التى حققها المؤشرفى الفترة ما بين عامى ١٩٦٨ و ١٩٧٠. و لم تكن ٲى من هذه الشركات ضخمة الحجم ٬ وكان متوسط رٲس مالها يبلغ ٦٠ مليون دولار.

وهكذا يتجلى لنا دليل قوى على أن الحجم الصغير يمثل عاملا ضروريا لتحقيق نتائج جيدة ومستمرة .
ويوحى الرصد السابق بنتيجة ضمنية تتمثل في احتمال وجود مخاطر خاصة عندما نطالب مديرى صناديق الاستثمار بتحقيق اداء فائق الجودة . أن الخبرة المالية تشير إلى أنه حتى الصناديق الضخمة التى تتمتع بادارة جيدة , ليس بوسعها سوى تحقيق ما هو أفضل من النتائج المتوسطة بقليل عبر الزمن . أما إذا اسىء ادارتها فانها قد تحقق ارباحا مذهلة و لكن وهمية ولفترة من الزمن , تتبعها خسائر فادحة . وقد كانت هناك امثلة على بعض الصناديق التى واصلت تفوقها على اداء مؤشرات السوق طوال الوقت –لنقل –عشر سنوات أو أكثر , إلا أنها لم تعد مجرد استثناءات نادرة الحدوث , حيث اقتصرت في معاملاتها على مجالات بعينها , وحدت لنفسها حدودا لم تتجاوزها بالنسبة لراس المال العامل و لم يتم الافراط في طرحها للتداول بين العامة .

ليست هناك تعليقات:

إرسال تعليق